滴滴还在风口吗？

图片来源@视觉中国

文丨老铁

本文我们将对滴滴招股书进行较为细致的研究和分析，就滴滴发展过程中的外界所重点关注的话题进行探讨。

第一个问题：滴滴的亏损点究竟在哪里？

2018年至今，滴滴的经营性利润始终未能回正，但与此同时，市场中相当部分观点认为：滴滴取得了高市场占有率，便可以通过提高佣金率来获得盈利，这也是滴滴“暴利说”的一大主要理论。

但事实上这种良好局面并未发生。

我们先整理了2018年以来滴滴成本和期间费用的分布情况，见下图

上图若以2020年为分界线，会发现：

其一，毛利率开始有比较明显的上扬，突破10%大关，在2020年Q1改数字更达到了15%之高，彼时正是疫情最为严峻的时刻，联系到成本的构成，当期极有可能因为需求端减少，企业对司机端激励削减导致了毛利率的改善，但2021年Q1仍在毛利率改善周期，说明成本控制的力度并未因为出行的正常而恢复；

其二，2020年开始市场费用占比迅速飙升，甚至在2021年Q1该部分占比已经超过了毛利率，吃掉滴滴所有毛利，考虑出行业务此前的表现以及此后创新业务（如社区团购）等方面扩张，其市场费用极有可能与创新业务的扩张有直接关系，综合考虑，我们认为2021年Q1年因为创新业务多消耗的市场费用应该在30亿元上下，对比美团在社区团购中的消耗，也大致在此区间。

站在损益表角度，短期内创新业务仍然处于发展早期，高投入仍然会持续相当一段时间，尤其在社区团购领域，由于参与者多以头部互联网企业为主，其战略相持周期可能要延长许多，这部分可能会加大滴滴损益表改善的难度。

那么我们不妨再将重心放在出行业务上，篇幅原因我们重点看国内市场情况。

滴滴将出行业务分为两类：1.出租车，顺风车，代驾业务为主的“其他出行业务”；2.滴滴主流的出行业务，包括快车，专车，豪华车以及花小猪等等形态。

先看后者，根据招股书我们通过图表形式简单描述了此部分用户GTV的去处，见下图

上图中1486亿的GTV经过司机分利，消费者激励以及其他支出消耗之后，留给滴滴的在3%左右，同样为平台经济，滴滴的利润率较之其他同类企业乃是相当之薄的。

那么中间的成本是否有压缩空间呢？我们认为可从以下角度思考：

其一，25%的佣金率已经触顶（Uber也在此区间，略低），加之国内反垄断压力越来越大，滴滴都很难提高此比例；

其二，关于对司机的激励措施还是有一定的优化空间，滴滴与司机之间关系乃是相对松散的合作关系，若司机完全从自身利益角度决定行为，城市早晚高峰期显然不是一个很好的出行机会（堵车带来的单位时长收益低），滴滴作为平台就应保持激励，提高司机的出行积极性，这是对司机激励的价值所在，但从经济学原理去思考，在滴滴获得行业稳定市占率之后，司机对平台的议价能力弱化，平台就可以通过多种手段去鼓励司机出行，而非仅靠单一提高激励成本，这个迹象在过去已经有所显现。

我们整理了滴滴GTV与平台销售（剔除司机收入和奖励，通行费和税金等）之间的关系，见下图

在上图中，在GTV由于疫情有所下滑这一背景下，滴滴平台销售仍然保持了较快的增长，也能验证我们上文所做对司机激励有压缩空间这一结论，亦能同步验证滴滴处于毛利率改善通道这一事实。

2019年，滴滴出行国内GTV较上年同比增长21%，2020年由于疫情因素有所下调，但也看到，GTV的中期内增速大概会在20%-30%之间，也就是说，根据上图来看，滴滴在国内主流出行业务的留存收益增长会在40%-50%之间。

考虑到市场费用以及创新业务兴起对运维等环节的高支出，此增速要实现损益表的平衡难度还是较大的。

那么滴滴还有其他隐含价值么？

我们重点看“其他出行业务”，该部分业务在2020年共创造了404亿的GTV，其中386亿分配给了司机，剔除司机成本之后，再扣除运营成本以及用户和司机的补贴，该板块大概率是微利甚至是不赚钱的。

该部分的微利是可以理解的，毕竟出租车叫车业务滴滴只扮演了渠道并未从中收费，但利润如此之低我们还很是诧异。

2018年滴滴顺风车业务由于安全问题被叫停，2019年尝试恢复，但又赶上了2020年的疫情，顺风车业务受到很大的抑制。

从收入模式看，滴滴顺风车在2018年之前采取的是低价吸引用户（较快车便宜20%-40%），向司机收取佣金的商业模式，假设某顺风车一共坐了4位乘客，则乘客总GTV将是同路程的3-4倍，滴滴收入效率自然得到明显增强。

从收入效率以及成本等诸多方面考量，顺风车都堪称是滴滴的最优秀业务之一，这也是嘀嗒，哈罗以及曹操等为代表的出行平台，在刚刚站稳脚跟就要上马顺风车业务的主要原因：用户下沉，市场空间大，盈利效率高。

但遗憾的是，2018年一连串安全事件之后，滴滴顺风车业务一直未能恢复常态，尤其在2019年滴滴在市场和舆论进行了多次尝试，那么，2021年疫情之后，顺风车业务能否再迎来希望呢，这可能是滴滴隐藏的一大利润点？

从有利的一面来看，滴滴对用户以及出行场景的覆盖，降低用户教育成本，使顺风车业务在内外环境改善之后有一个比较好的反弹空间；但另一方面，我们也必须看到随着该业务入场者的增多，滴滴已经不再如过去那般拥有该行业绝对的定价权，待业务回归常态之后，滴滴可能也要在收益方面对司机和乘客做些让步。

滴滴虽然很早就布局了海外业务，但由于其主要海外市场如巴西和墨西哥也都是此次疫情最为严峻的地区，对出行业务有极大冲击，所以影响滴滴市值管理最关键的要素还是中国市场。

截至目前，中国市场出行领域虽然玩家不少，但能与滴滴相当的对手几乎没有，无论是早期的神州专车，还是后来的曹操和嘀嗒等，市场越竞争，合力之下可降低用户的行业教育成本，尤其提高下沉市场行业获客效率，滴滴在此效率极有可能是最高的，但弊端也较为明显，参与者越多，定价就越分散，虽然短期价格战的可能性较低，但会拖延滴滴的盈利周期。

此外，在招股书中也解答了滴滴为何要做延伸业务的原因，诸如外卖，社区团购等，我仅罗列一组数据：中国市场3.77亿的年度用户创造了接近1900亿元的GTV，平均每用户一年在滴滴支出不足600元，每月不足50元，2021年Q1中出行市场客单价在24元左右。

这很是让我们吃惊，原来出行业务的交易规模和频次如此之低。

对于滴滴还是需要通过种种行为，提高用户的平台粘性和交易规模，这或许是对各类创新业务保持积极态度的重要原因。