伯特利：线控制动赛道领跑者，布局线控转向打造底盘域平台型企业

（报告出品方/作者：安信证券，徐慧雄，李泽）

1.伯特利：强大的技术基因+业务前瞻布局成就国产制动龙头

1.1.深耕制动领域20余年，瞄准智能化、轻量化长期成长路径清晰

公司以机械制动器起家，深耕制动领域近 20 年，目前已成为国内领先的车载制动系统综合 供应商。伯特利成立于 2004 年，早期产品结构以盘式制动器等机械制动产品为主。2012 年 以来，公司瞄准制动系统零部件轻量化、智能化的趋势，相继成功研发并量产了轻量化制动 零部件、电子驻车系统 EPB、防抱死系统 ABS、车身稳定系统 ESC，一跃成为国内领先的车 载制动系统综合供应商。根据公司公告数据统计，2013-2021 年间公司营业收入 CAGR 超过 29%，归母净利润 CAGR 超过 44%。根据公司年度报告，2021 年，公司成功量产 WCBS 线 控制动系统，由此成为国内首家实现 One-box 线控制动量产的自主品牌供应商。2022 年，公 司又通过收购万达汽车将业务边界拓展至转向系统，同时成功研发了 ADAS 系统和电动尾门 开闭系统，由此开始向线控底盘综合供应商迈进。

进一步复盘公司发展历程，我们认为可以分为以下三个阶段： （1）第一阶段：2016 年之前，盘式制动器贡献主要业绩增量，带动公司早期业绩高速增长。 盘式制动器为公司传统业务，自 2005 年实现首次量产以来，直到 2016 年均为公司业绩的主 要来源。根据公司公告数据统计，2013 年公司盘式制动器实现收入 3.51 亿元，占总营收比 例超过 80%，时至 2016 年公司盘式制动器收入已超过 15.23 亿元，三年 CAGR 超过 63%。

2016 年之后，EPB 在国内乘用车市场渗透率快速提升，且 EPB 与后轮盘式制动器为替代关 系（在出货时盘式制动器算作 EPB 总成的一部分），因而盘式制动器在 2016 年之后市场需求 量逐步下降。因此，公司盘式制动器业务规模也由 2016 年的 15.23 亿元，下降至 2021 年 11.51 亿元，对公司营收贡献下降至 33%。同时随着行业竞争格局加剧、该产品每年亦存在一定程 度的年降压力，毛利率亦开始有所下滑。

第二阶段：2016 年-2021 年，轻量化和电控制动产品逐步成为新的业绩增长点。公司敏锐的 观察到电控化的行业趋势，早在 2012 年开始相继研发量产了 EPB、ABS、ESC 等电控制动 产品，其中至 2021 年仍以 EPB 产品为主。2016 年，公司 EPB 产品在吉利畅销车型新帝豪(图片|配置|询价)上 实现配套，电控制动业务实现营收 1.42 亿元，同比增长 706%。随着 EPB 渗透率快速提升， 及公司 EPB 产品客户逐步拓展至吉利、长安、广汽等国内一流主机厂，2016-2021 年公司电 控制动业务营收 CAGR 高达 55%，2021 年营收贡献约 13 亿元，占比 37%。

同时，公司 2012 年与美国萨克迪成立合资公司进入轻量化领域，2014 年实现铸铝转向节量产，2016 年别克 君越、雪佛兰迈锐宝等项目量产，公司轻量化业务开始明显放量，实现营收 4.33 亿元，随着 公司成为全球通用一级供应商，并逐步打入福特、PSA 等国际一流主机厂供应体系，2021 年轻量化业务营收增长至 8.43 亿元，2016-2021 年间营收占比在 20%以上。

而随着公司轻量化业务占比逐步提升，其整体盈利能力亦有所提升，在此阶段公司综合毛利 率从 19%提升至 25%左右。公司的综合毛利率一方面受原材料价格影响，另一方面受产品 结构影响。直接材料占公司营业成本约 87%，其中直接材料采购成本受上游钢材、铝材等大 宗商品价格影响，2017 年和 2021 年钢材与铝材价格高企，公司毛利率也即随之出现同比下 滑。而在产品结构方面，公司 2016 年以来电控制动、轻量化业务占比提升。相比于技术难 度较低、竞争充分的盘式制动器产品，电动制动和轻量化产品的附加值更高，盈利能力更强。 其中，2019 年轻量化业务板块，公司从间接供应通用全球升级为一级供应商，供应产品从低 毛利的毛坯件升级为经机加工的成品件，因此可以看到 2019 年轻量化业务毛利率显著提升 至 34.8%并驱动公司综合毛利率超过 26%。

（2）第三阶段：展望未来，中短期内 EPB 业务和轻量化仍为公司业绩基本盘，线控制动 WCBS 产品打开发展空间，是公司业绩的主要增长点。公司短中长期发展逻辑明确，EPB 产 品渗透率进入尾声，国产替代和出海是公司 EPB 业务的核心增长逻辑。具体而言，EPB 业务 方面，目前该业务在手订单充沛，随着国内乘用车市场自主品牌份额扩大叠加 EPB 未来渗透 率提升空间主要在中低端车型，公司在国内市场份额有望进一步提升。同时，公司 2022 年 12 月 EPB 产品首次获得海外整车厂定点，具有标杆效应。

轻量化业务方面，公司 2019 年代 替萨克迪成为通用一级供应商后凭借成本优势、快速响应能力以及国际一流主机厂的背书， 陆续获得多个海外主机厂项目定点。并且，随着公司墨西哥工厂投产，紧邻北美主机厂供货， 进一步增强全球配套能力。而线控制动业务则充分受益于汽车电气化、智能化趋势，渗透率 快速提升，行业目前正处于高速成长期，是未来核心增长点。

1.2.公司技术基因深厚，股权激励绑定核心员工利益

实控人袁永彬技术基因深厚，具备技术前瞻性和市场判断力，两次做出关键性战略和技术路 线决策，帮助公司打牢技术和产品基础。截至 2022 年前三季度，袁永彬与芜湖伯特利投资 管理中心（有限合伙）为一致行动人，共同掌握公司 24.35%股权。袁永彬具备深厚的技术背 景，1991 年袁永彬获得机械工程博士学位，在美国著名摩擦材料公司 ABEX 任工程师与研 发部经理。1998 年进入 TRW 从事汽车安全系统研发，成为 TRW 高级经理，后取得诸多受 到全球汽车届认可的科技成就，升任 TRW 亚太区基础制动总工程师。

由于出色的研发能力 和突出业绩，被评为“TRW 院士”。2003 年底，袁永彬在 TRW 担任总工程师期间，开始和 奇瑞有业务接触。2004 年 7 月，袁永彬回国创建伯特利，初期主要供应奇瑞，并在 2005-2007 年担任奇瑞汽车研究院副院长。伯特利创立过程中，曾面临两次关键性技术路线选择。在 EPB 研发初期，公司选择了难度更大精度更高的集成式路线，在 WCBS 研发初期，团队经 历一年多论证，选择了差异于主流大厂的 one-box 路线，最后都得到了市场验证。

原博世汽车部件苏州有限公司副总颜士富先生接任总经理，掌握丰富 OEM 资源，助力公司 客户开拓。2022 年 1 月，公司聘任颜士富为总经理。颜士富先生 2001-2006 年间任 TRW 客 户经理，2006 年加入博世，任技术销售及项目经理，2013 年起担任博世底盘控制系统中国 区销售副总裁，负责中国区主机厂的销售和项目管理，直接负责和客户对接，接触的客户群 体以优质的合资大客户为主。2022 年 4 月，公司以颜士富先生为激励对象，发布限制性股票 激励草案，使其与公司深度利益绑定。

公司重视员工激励，连续三年发布员工持续计划，深度绑定核心员工。公司 2019-2021 年三 年间共进行了四次股权激励，其中前三次均是针对高管外的核心员工。目前，受到公司股权 激励的员工人数约 168 人，占公司总人数的 9%。在前三次股权激励中，首次授予的限制性 股票限售期分别为 36 个月、48 个月和 60个月, 满足解除限售条件的激励对象按照 30%、20%、 50%的比例分三期解除限售，同时考核层面仅考核员工个人业绩，不考核公司层面业绩。

2.驻车制动：EPB渗透率空间步入尾声，国产替代成增长核心动力

2.1.EPB行业进入准存量市场，预计2027年国内市场空间240亿元

当前，驻车制动系统已逐步从传统的机械式手刹升级为电子驻车系统 EPB。驻车制动指使汽 车已经停驶后驻留原地不动的系统，避免车辆在斜坡路面或者停车时由于溜车造成事故。传 统的机械拉索式手刹利用驾驶员施加在手刹上的人力，通过传力机构将制动力传递到驻车制 动执行器上实现驻车制动，但因为其操作过程繁琐、长久使用后磨损严重等缺点，逐步被电 子驻车系统 EPB 取代。相较于传统手刹，EPB 性能优势明显。

1）操作简单，提高驾驶舒适 性。电子驻车 EPB 仅需要按下 EPB 按键，实施 EPB 制动钳静态夹紧或释放。同时，当前 EPB 大多具备动态释放电子驻车功能，当 EPB 制动钳处于夹紧状态，驾驶员可在不事先松开电子 驻车制动的情况下直接挂 D/R 挡加油门起步，与传统手刹驻车相比取消了“油、离、手”配 合的难度，提高了车辆起步时的舒适性。2）简化零部件，有利于座舱空间布置。相比于机 械拉索式驻车系统，EPB 取消了机械手柄、手柄护套、驻车拉索、拉支架等零部件，使得座 舱内布置有了更大空间。3）符合汽车智能化发展趋势，响应速度更快。伴随着汽车智能化 发展，制动系统是自动驾驶重要的执行端，EPB 采用电信号传输，响应速度更快，可以支持 自动泊车等 ADAS 功能。

当前主流的电子驻车产品为卡钳集成式 EPB，其中与 ABS/ESC 系统共用 ECU 的方案因具 备更低的成本占据主流。早期电子驻车系统的产品形态为拉索式 EPB，仅将手动拉索改为电 机驱动，和机械拉索式没有本质区别，为过渡产品。现在主流的卡钳集成式 EPB 实现了完全 的电控化，在按下驻车制动按钮后，电控单元控制电机带动卡钳夹紧制动盘实现驻车。卡钳 集成式 EPB 由两部分构成，一部分为产生驻车力的驻车执行机构，包括卡钳和控制卡钳的电 机，另一部分控制驻车执行机构的电子控制单元（ECU），包含软件和硬件。按 EPB 系统是 否具备单独的 ECU 分为两类，当前占据主流的为集成 ECU 式，即将 EPB 系统的软件集成在 ESC（电子稳定系统）的 ECU 中。这样设计的主要优势有两点：1）单个 ECU 成本在 100-200 元之间，集成 ECU 式可节省一个 ECU 硬件，降低成本。2）ESC 和 EPB 系统功能关联紧密， 共用 ECU 有利于二者实现交互。

当前 EPB 整体渗透率已相对较高，仅在低端车型中尚有提升空间。根据高工智能汽车研究 院监测数据，2021 年中国市场乘用车新车前装标配搭载 EPB 上险量为 1594.04 万辆，同比增 长 13.08%，前装搭载率为 78.15%。我们根据汽车之家数据测算，新上市车型 EPB 的配置比 例由 2006 年 5%迅速提升至 2021 年近 70%。分价格段来看，20 万以上的车型中，EPB 的配 置比例已经高达 90%以上，接近于标配，而在 20 万以下的车型中 EPB 渗透率尚有提升空间。 2021 年，价格在 10-20 万区间的新上市车型 EPB 配置比例在 70%左右，而 10 万以下的低端 车型 EPB 配置比例仅约 30%。因此我们认为，未来 EPB 渗透率进一步提升的重点在 20 万 以下的中低端车型。

EPB 行业进入准存量市场，市场空间接近天花板。我们测算 2027 年中国乘用车 EPB 市场空 间约为 240 亿元，相较于 2022 年 191 亿的市场空间，仅有约 50 亿元的提升。核心假设如下： 1）渗透率假设：2021 年中国乘用车 EPB 前装搭载率为 78.15%，预计 EPB 在国内乘用车中 的渗透率天花板为 90%。参考 ABS 在低端车型的渗透过程，同时考虑到相较于 ABS，EPB 价格更高，我们预计稳态下，20 万以上/10-20 万/10 万以内车型 EPB 的渗透率分别为 100%/90%/80%，对应 EPB 的综合渗透率为 90%。2）单车价值量假设：2019 年 EPB 平均单 车价值量为 1100 元，假设未来价格每年以 3%的速度下降。

2.2.国产替代将为EPB渗透率步入瓶颈后的核心增长逻辑

海外巨头在汽车制动领域起步较早，当前在 EPB 行业内仍占据主导地位。根据 Marklines 数 据，全球市场来看，2020 年采埃孚天合、大陆集团、日信工业、布雷博和日立汽车垄断了全 球 80%的市场份额。根据高工智能汽车数据，在国内市场外资仍占据主导地位，2021 年中国 乘用车 EPB 市场采埃孚、大陆及爱德克斯占比合计达 67%，配套客户主要包括一汽大众、上 汽大众、上汽通用、东风日产等合资车厂。

相较于 ESC（车身稳定系统）和 ABS（防抱死系统），EPB 产品的国产化进程相对较快。我 们测算，2015 年至 2021 年期间中国乘用车 EPB 市场国产供应商市占率从 0.2%逐步提升到16.3%，相比之下，根据高工智能汽车数据，2021 年 ABS 及 ESC 的国产化率不足 2%，几乎 全部由外资垄断。

我们认为，EPB 产品国产化进程相对较快的主要原因有以下两点：1）国 产厂商在 EPB 行业发展早期即实现量产，享受到了行业增长的红利。根据董事长袁永彬在《汽 车专家述评》中发表的文章，伯特利是国内首家量产 EPB 的企业。我们根据汽车之家数据测 算，公司于 2012 实现 EPB 量产时，EPB 在中国乘用车中的渗透率仅 10%，尚处于行业发展 早期阶段，2012-2018 年期间，国内 EPB 需求年化增速高达 37%，国产供应商充分受益于行 业的高速增长。根据汽车之家数据测算，国产厂商最早于 2016 年实现 ESC 量产时，当年 ABS/ESC 渗透率已高达 90%，进入存量市场，国产厂商难以取得突破。2）EPB 作为驻车制 动，相比于 ESC 在技术难度上较低，进入壁垒相对较低，国产厂商更易实现突破。

近年来，国内自主品牌车企逐步崛起，进一步加速 EPB 国产替代历程。在行业发展初期， 国内供应商通过绑定国内自主品牌 OEM 切入 EPB 市场，伯特利作为国产龙头，主要客户包 括吉利、奇瑞、长安、广汽等头部自主品牌，亚太股份、万向、立邦合信等配套长安、上汽 乘用车等。近年来国内自主品牌车企逐步崛起，根据乘联会数据，2022 年 1 月-11 月自主品 牌份额扩大至 49%；分价格段来看，自主品牌在中低端价格带中份额较高，2022 年 1 月-11 月在 10-20 万和 10 万以下的价格带中自主品牌份额分别为 54%和 84%。如前所述，未来中 低端车型是 EPB 渗透率进一步提升的主力，且中低端车型对零部件价格敏感度高，成本是供 应商核心的竞争要素，相比于外资厂商，国内厂商性价比优势凸显。因此我们认为，EPB 向 中低端车型渗透叠加自主品牌 OEM 市场份额提升，将使国产 EPB 供应商充分受益，加速 EPB 国产替代历程。

2.3.公司为国产EPB龙头，是国产替代趋势的优先受益者

根据董事长袁永彬在《汽车专家述评》中发表的文章，伯特利是国内首家、全球第二家实现 EPB 量产的零部件供应商。十余年来公司逐步丰富 EPB 产品矩阵，成长为国产 EPB 龙头。 公司自2012年实现首个EPB客户项目量产以来，陆续研发量产了独立式 EPB、集成式EPBi、 双控 D-EPB、前置 EPB、WCBS 备份 EPB、ELGS-EPB 等多个覆盖广泛市场需求的产品系 列，至 2020 年 7 月公司第 100 个 EPB 项目实现了量产。根据公司公告数据统计，公司 EPB 出货量已由 2015 年的不足 1 万套逐步增长至 2020 年的 82 万套。根据高工智能汽车数据， 公司 2021 年在国内乘用车 EPB 市场中市占率约 8.3%，我们测算公司在国内供应商中份额高 达 45%（2021 年伯特利 EPB 出货量约 120 万套，根据高工智能汽车数据我们测算 2021 年国 产供应商 EPB 出货量合计约 267 万套），是绝对的国产 EPB 龙头。

公司技术能力过硬，在全球率先完成双控 EPB 的研发量产，为整车厂节省采购成本，并且 具备更高的安全性。2018 年伯特利基于 Smart EPB 产品的经验，针对新能源车研发双控电子 驻车制动系统产品 D-EPB，并于 2019 年 4 月实现量产，在全球范围内均处于领先位置。公 司双控电子驻车系统采用冗余设计理念，关键控制模块全部采用冗余结构，电控单元任一部 件失效（包括 MCU），系统仍可满足法规驻车要求。对于整车厂的价值在于通过配备伯特利 双控电子驻车系统，无需额外配置 P 档锁止机构即可实现 GB21670 的驻车要求，以此可大 幅降低整车厂 P 档锁止机构的采购成本。

EPB 业务是公司重要的业绩基本盘之一，客户结构沿着自主品牌-合资主机厂-海外主机厂的 方向逐步拓展，未来业绩增长的核心驱动因素为国产替代和海外拓展。2016 年之前，公司 EPB 产品主要配套车型为北汽银翔幻速系列，2016 年开始配套吉利畅销车型新帝豪。新帝豪 销量的快速增长一方面带动公司 EPB 业务收入增长，另一方面也帮助伯特利在 EPB 产品上 成功建立品牌影响力，因此 2017 年之后，公司 EPB 业务新增项目数量快速增长。2020 年末 公司 EPB 产品首次获得合资车厂长安福特定点，截至目前公司已覆盖国内大多数合资车厂和 自主品牌。

2022 年 12 月 23 日，公司于官方公众号发布，EPB 和制动卡钳总成获得某全球著 名整车厂的 2 个平台定点，预计全生命周期（4-7 年)销售额 1.77 亿美元 (折合人民币约 12 亿元)，预计最高年度销售额约 0.4 亿美元 (折合人民币约 2.8 亿元)。展望未来，一方面公司 有望伴随自主品牌崛起+供应链国产化趋势，加速国产替代。根据前文所述，2021 年 EPB 国 产化率仍仅有 16.5%左右，对应市场规模约 25.5 亿元。假设 2027 年 EPB 国产化率达到 50% （考虑自主品牌车企份额持续向上等因素），对应空间约 120 亿元。则在行业整体增速放缓 的趋势下，于公司而言仍具备 95 亿左右的国产替代空间。另一方面，我们认为 2022 年底公 司 EPB 产品的首个出海项目具有相当的里程碑意义，未来公司有望凭借性价比优势持续切入 海外主机厂供应链，实现出海替代。

3.行车制动：线控制动渗透率提升+国产替代是核心增长逻辑

3.1.线控制动高度吻合汽车电动智能化趋势，四重驱动因素下进入快速成长期

行车制动系统逐步向线控制动演进。行车制动指正在行驶中的车辆通过驾驶员踩下刹车踏板 的力度来控制刹车，使汽车减速或在最短距离内停车，下坡行驶时保持车速稳定。整体来看，制动系统主要由供能装置、控制装置、传动装置和制动器四部分组成。从汽车制动系统的升 级趋势来看，本质是即是对供能、控制、传动装置电子化升级的过程。线控制动即通过电信 号进行传输实现刹车控制。

线控制动与汽车电动化、智能化趋势高度吻合，四重驱动因素下线控制动渗透率快速提升。 线控制动可以解决电动车真空源缺失、实现能量回收提高电动车续航，是电动车行车制动的 最佳解决方案；同时线控制动依靠电信号进行传输，可以实现人机解耦，并且具备响应速度 快、制动距离短的优势，是高级别自动驾驶的必要条件。我们认为，受益于汽车电动智能化 趋势，线控制动将进入快速发展通道。

驱动因素一：线控制动是解决电动车真空源缺失问题的最佳方案。以一辆配液压制动系统的 乘用车为例：其制动系统主要包括制动踏板、真空助力器、制动液、制动油管、制动主缸、 制动轮缸以及车轮制动器，当驾驶员踩住制动踏板时发生作用力，推动真空助力器的后腔进 气控制阀打开，随即后腔充气使压力大于前腔形成压力差，从而将制动力放大形成对制动主 缸推杆向前的推力，推动制动主缸内的液体进入制动管路形成车轮制动力，由此车轮制动器 得以执行制动操作。其中，燃油车中的发动机可以提供天然的真空源。然而，因新能源车中 不具备发动机，存在真空源缺失问题，目前具有如下两种解决方案：

1）EVP 方案：原有液压制动的真空助力器基础上额外增加电子真空泵，通过真空传感器监 测增压器中真空的变化，可以为助力器提供稳定的真空源。EVP 方案对原车底盘改动较小， 适用于油改电平台，因此在新能源渗透率加速提升的初期，EVP 方案得以快速应用。 2）线控制动：EVP 方案虽然可以解决真空源缺失的问题，但寿命较短，难以满意汽车的设 计寿命要求。EVP 的使用寿命在 600h 左右，对应 3-5 年的汽车驾驶时长，远低于汽车 10-15 年的寿命要求。相比之下，线控制动用电子助力器替代了真空助力，从根本上解决了真空源 缺失的问题，并且避免了 EVP 的寿命缺陷。

驱动因素二：线控制动有效实现能量回收，提高电动车续航。在电动车的制动过程中，制动 力矩来源包括两方面: 摩擦片所产生的机械制动力、电机提供负扭矩通过传动轴来实现减速 的电制动力。其中，电制动力本质原理是在电动车制动过程中，电机的电流被切断，电机减 速(也即反向旋转)所产生逆向电动势能。此时的电机亦可认为起到了发电机的作用，将逆向 电动势能通过传动轴回传到蓄电池中，由此实现电能能量回收。理论上而言在制动过程中电 制动力的占比越多，能量回收的效率就越好 (因为摩擦制动最终会以热能的方式释放、无法 回收)。因此，目前根据电制动力和机械制动力搭配策略的不同，能量回收策略可分为叠加式 (串联式) 和协调式 (并联式) 两种:（1）叠加式: 踩下制动踏板，直接开始液压制动、电机制 动叠加在基础制动上。

（2）协调式: 踩下制动踏板，控制器通过行程传感器对当前踏角度和 角速度推测驾驶员的制动需求，并计算所需的制动力，然后由电机作为主要扭矩提供源，液 压制动作为制动力矩不足的补偿。从而提高电制动的占比，进而增加能量回收。以博世的协 调式线控制动方案为例，当所需减速度小于 0.3g 的情况下，由驾驶员脚部传递至制动系统 的液压容积暂时保存在低压蓄能器内，制动系统不产生制动扭矩，制动力由电机反转提供; 当所需减速度超过 0.3g，低压蓄能器中的可用容积转移至车轮制动器，液压制动对电机反转 制动进行补偿，制动系统协同能量回收系统一起提供制动力矩。因此每次刹车 ibooster 可实 现最高 0.3g 减速度的能量回收，在制动频繁的城市路况下，续航里程可增加 10%-20%。

驱动因素三：电信号传输，实现人机解耦，是高级别自动驾驶的刚需。线控结构替代了刹车 踏板与底盘之间的机械连接，因而此前将由人力直接控制的整体式机械系统亦变成了操作端 和设备端相互独立的两部分，并且设备端不仅可以由人传递的信号操作，也能由其它来源的 电信号操作，从而实现“人机解耦”。在高级别自动驾驶中，软件具备接管车辆的能力，底盘均需由电信号进行控制。因而，制动系统向线控系统的转变，是实现高级别自动驾驶的必 备条件。

驱动因素四：线控制动具备更快的响应速度、更短的制动距离。由于线控结构之下操作单元 和执行单元之间不存在机械能量的传递，因此其响应时间将大大缩短、精度将大幅提升。线 控制动采用导线取代冗长的液压管路，制动响应速度从 500~600ms 缩短至 100~150ms。因此， 相比于传统制动系统，线控制动的制动距离可以缩短 3-5m，安全性更高。

3.2.One-box方案在成本、性能上优势明显，将逐步占据主流份额

进一步分析线控制动系统，可根据有无液压后备分为 EHB 电子液压制动和 EMB 电子机 械制动。其中，EHB 实现难度较低，仅用电子元件替代传统制动系统中的部分机械元件， 保留传统的液压管路，当线控系统失效时备用阀打开即可变成传统的液压制动系统。EMB（电 子机械制动）实际是在 EHB 的基础上进一步简化传统制动结构，直接取消了制动主缸与液 压管路，将电机直接集成在制动器之上（以盘式制动器为基体），且经过传动装置使电机直 接驱动制动钳实现制动。由于 EMB 特殊的物理结构，理论上在传动过程中将实现零阻力， 具有更高能量回收效率、更低产品重量、更高响应速度等优势。不过，受限于高企的开发成 本与技术难度，EMB 仍存在众多问题难以攻克，短期内无法实现规模化量产。因此，我们 认为，在中短期内 EHB 仍会为线控制动的主要方案。

EHB 进一步分为 One-box 和 Two-box 两种方案。Two-Box 即电子助力器和 ESC 分立，博世 iBooster2.0+ESP 即为典型的 EHB Two-Box 技术方案，iBooster2.0 与 ESC 为两个相连且独 立的 ECU，当 iBooster2.0 失效时、ESC 系统会接管并提供制动助力。而 EHB One-box 与 前者相比，减少了 1 个 ECU 与 1 个制动单元，将 EHB Two-box 中的 iBooster 2.0 和 ESC 集成起来（也即博世于 2019 年推出的 IPB 产品）。从技术难度上看，One-box 需要供应商在 ABS/ESC 集成、控制算法开发、电机控制参数标的等多方面有所积淀，技术难度较高，且 在面向自动驾驶领域时仍需外挂 ESC/RBU 作为安全备份，均需满足 ASIL-D 安全功能等级。

Two-box 方案量产时间更早，因对原本制动系统改动相对较小、并且具备天生的双冗余设计 得以快速推广，在当前仍占据绝大多数份额。博世在 2011 年开始研发第一代 Two-box 产品 iBooster1.0，并于2013年成功实现量产，早于One-box四年，大陆虽早在 2010 年开始研发 One-box 产品，但直到2017年才解决量产工艺问题。受益于 iBooster 本身强大的助力能力、 电控化的半解耦控制方式、以及的天生双冗余安全备份，在智能汽车行业发展初期得以快速 推广。目前特斯拉全系、吉利领克、蔚来、小鹏等众多主机厂均采用以上方案。

One-box 凭借低成本、高性能的优势，将逐步成为主流。因 One-box 相比较 Two-box 而言减 少了一个 ECU 和一个制动单元，主要优势即在于节约空间的同时实现了高度集成化和低成 本，在新能源车降本压力下，成本优势是 One-box 渗透率提升的核心因素之一。此外，与 Two-box 需结合踏板输入力与电机助力不同，One-box 提供的制动力全部来自电机、没有叠 加驾驶员提供的制动力，实现了踏板与制动助力系统的完全解耦，从而理论上可以通过软件 调校出任何想要的踏板力或行程对应的减速度关系。同时，也因为 One-box 可以实现完全解 耦，能量回收效率更高，对电动车续航里程的提升更为显著。当前，比亚迪、奇瑞等车企均 采用 One-box 方案。根据佐思汽研数据，2021 年 One-box 占比仅 20.5%，2022 年前五个月提 升至 34.6%。我们认为，在 L3 及以下的辅助驾驶中，One-box 的安全冗余可以满足要求， 同时其在成本、性能上优势显著，预计占比会逐步提升。

3.3.线控制动市场空间广阔，国产供应商抓住行业机遇有望实现国产替代

线控制动与汽车电动智能化趋势高度吻合，受益于新能源汽车和智能驾驶渗透率快速提升， 线控制动市场空间广阔。我们预计 2027 年中国乘用车线控制动市场空间为 265 亿元， 2022-2027 年 CAGR 超过 26.4%，其中 One-box 市场空间约 195 亿元，5 年 CAGR 高达 56.2%。 核心假设如下： （1）中国乘用车批发销量假设：参考我们此前报告《2023 年度投资策略：格局再塑，迎接 alpha 时代》，预计 2023-2027 年中国乘用车批发销量分别为 2449、2621、2794、2946、3087 万辆，其中新能源车批发销量为 951、1253、1574、1880、2186 万辆。

（2）线控制动渗透率假设：线控制动可以解决新能源汽车真空源缺失问题并提升续航里程， 相比于燃油车，线控制动在新能源车中价值更大，因而我们对线控制动在新能源车和燃油车 中的渗透率分别进行预测。根据佐思汽研数据统计，2021 年国内乘用车线控制动渗透率约 8.3%，2022 年 1-5 月国内乘用车线控制动渗透率已提升至 13.7%，我们预计 2022 年全年国 内乘用车线控制动渗透率可达 16%，根据主流车型配置情况，我们测算线控制动在新能源车 中的渗透率约 50%，在燃油车中渗透率约 3%。

考虑到线控制动相比于传统液压制动 ASP 提 升近 1000 元，未来随着线控制动成本下降，搭载线控制动车型价格区间下探，同时新能源 车对于线控制动系统有着能量回收的刚性需求，因此其渗透率提升节奏将远快于燃油车。综 合以上因素，我们预计2027年国内乘用车线控制动渗透率将达到 57%，其中新能源车中渗 透率将达到75%，对应需求约1775万套。

（3）市场结构假设：根据佐思汽研数据，2021 年 Two-box 占比将近 80%，One-box 占比仅 20%，至 2022 年前五个月 One-box 已经预计提升至 34.6%。我们认为，One-box 在成本、性 能上优势明显，占比将持续提升，预计 2027 年 One-box 占比提升至 80%，对应 1420 万套需 求量，Two-box 占比下降至 20%，对应 355 万套需求量。 （4）线控制动 ASP 假设：考虑到 One-box 与 Two-box 的价格差异，我们对二者进行分别预 测。2022 年 One-box 单车价值量约 1500-1700 元，Two-box 单车价值量约 2300-2400 元，二 者价差在 600-800 左右。我们假设未来 One-box 和 Two-box 价格均以 3%的速度年降，预计 2027 年 One-box 单车价值量下降至 1374 元，Two-box 单车价值量下降至 1975 元。

线控制动行业发展初期，海外头部 Tier1 凭借在传统制动领域的技术积淀及先发优势占据着 全球绝大数市场份额，尤其博世在 Two-box 方案上具有垄断地位。线控制动仍处于发展初期 阶段，历史上在制动系统领域处于领先地位的国外的传统 Tier 1 巨头如博世、大陆、采埃等 具有先发优势和技术优势，尤其博世等在相关产品技术上做到严格保密。目前，博世、大陆、 采埃孚都实现了 EHB 方案的量产。博世最早于 2013 年量产的明星产品 iBooster 系列，已 经为保时捷、上汽大众新能源产品、特斯拉全系、荣威 MarvelX、理想 ONE、领克 01/03、 蔚来全系、小鹏 P7/G3 等车型广泛配套。根据华经产业研究院数据统计,2020 年全球线控制 动系统份额有 65%均由博世占据，贡献了 EHB Two-box 方案的主要份额。

当前线控制动国产化率相对较低，技术路线从 Two-box 向 One-box 升级、海外巨头缺芯是 国产供应商重要的行业机遇。如前所述，国外巨头如博世在制动领域具备长期的技术领先优 势，拳头产品 iBooster 系列大规模导入整车厂后，形成了极高的壁垒。然而，当技术路线从 Two-box 向 One-box 升级过程中，部分供应商绕过 Two-box 而前瞻布局 One-box，由此使得 博世在该领域的统治力相对下降。另一方面，2021 年三季度以来，博世、大陆等海外巨头缺 芯严重，产能利用率相对较低，同时在交付上，海外巨头通常优先保供合资企业，对自主品 牌倾斜较少，然而近年来自主品牌崛起在国内市场份额持续提升，自主品牌 OEM 需求量逐 步扩大。以上多重因素叠加，使得 2022 年中国市场线控制动产品供给缺口严重，在这样的 背景下，OEM 开放二供，国产供应商迎来了难得的历史机遇。

3.4.伯特利前瞻布局先发优势明确，引领线控制动国产替代

伯特利前瞻布局线控制动 One-box 方案，在海外厂商缺芯窗口来临之前即完成了产品验证， 性能比肩博世，是其能抓住国产替代机遇的重要原因。伯特利早在 2016 年开始瞄准 One-box 技术路线，避开博世在 Two-box 领域的锋芒，开始线控制动的研发，2019 年发布了国内首款 One-box 方案产品 WCBS，集成了传统的助力器、真空泵、ESC、ABS、EPB 等传统制动模 块和第三方控制软件、胎压监测等附加软件模块。公司产品在制动能力、建压速度和能量回 收效率等性能指标上与博世接近，超越国内同行。

相较于海外巨头，伯特利在价格、响应速度上竞争优势明显。OEM 在对线控制动进行定点 时成本主要包括前期开发费用和产品售价，前期开发费用方面，伯特利受益于中国工程师红 利，开发费用大幅低于海外巨头，博世的开发费用在千万级别而伯特利的前期开发费用仅百 万级别。产品售价方面，伯特利 WCBS 相比较博世 Two-box 方案价格优势明显，与博世 One-box 产品 BOM 成本接近，但定价上伯特利相比较博世更低。除产品性价比优势以外， 伯特利作为中国本土企业，对客户技术更改、响应速度上更具备优势。

线控制动进入壁垒高，先进入者竞争优势持续性强。1）技术壁垒强：制动系统与行车安全 高度相关，需要达到 ASIL D 的安全标准，产品均需要经过两冬一夏的验证，技术难度大、 开发周期长。大陆 MKC1 产品从研发到量产经过 7 年，伯特利 WCBS 产品研发周期亦长达 5 年。比并且，相较于 Two-box，One-box 集成度高、技术难度更大，要求供应商具备 ESC 研 发基础，国内仅有伯特利、亚太股份等少数企业具备 ESC 的量产经历。2）客户粘性强，对 后进入者而言客户获取难度大：行车制动作为安全件，产品的一致性和稳定性是 OEM 选择 供应商的重要考量因素。然而，产品的稳定性又需要量产配套车型来验证和迭代，因此在行 业发展早期获得客户支持至关重要。同时，对于整车厂而言，制动系统选择新供应商的试错 成本极高，一旦发生批量的安全问题，需要大量召回售出车辆，对整车厂的品牌和客户口碑 造成极大的影响。因此，线控制动先进入者凭借更长时间的技术积累、性能较好，产品率先 获得大客户支持，经过配套车型量产验证、反馈，进而进行技术迭代，提升产品性能及稳定 性，增强客户粘性，形成正反馈循环。先进入者的飞轮效应一旦形成，对后进入者来说是极 强的壁垒。

相较于其他国内供应商，伯特利先发优势强，率先获得大客户支持，产品已验证成功，初步 形成了飞轮效应，将迎来快速发展期。伯特利在 2019 年发布 WCBS 产品后，于 2020 拓展 4 个定点客户，2021 年 6 月实现量产。当前公司线控制动产品主要客户包括奇瑞、吉利等一线 自主品牌，目前量产的主要车型为奇瑞瑞虎 8。公司在国产供应商中率先搭载于量产车型， 有助于产品快速迭代，而成功的量产经验也有助于公司获得更多的 OEM 导入。根据公司公 告，2020 年公司即建成 30 万套线控制动产能，2022 年公司新增四条线控制动产线，其中第 二、三条产线于 2022 年下半年投产，第四、五条产线将于 2023 年上半年投产。根据董事长 袁永彬在中国汽车供应链大会中的发言，2023 年底公司线控制动将达到 180 万套的产能。我 们认为，公司在国内供应商中先发优势明显，随着公司产品进一步迭代、产能扩大，公司线 控制动产品预计将迎来快速放量期。

4.线控转向：收购万达进军线控转向，线控底盘布局初具雏形

4.1.收购万达汽车，进军转向领域

公司联合奇瑞科技子公司瑞智联能关联收购万达方向机股份有限公司，布局转向赛道。2022 年 4 月，公司投资 2.0 亿元收购浙江万达 45%股权，收购完成后将成为公司第一大股东，关 联方奇瑞全资子公司瑞智联能出资 0.9 亿元收购 20%股权。万达汽车创立于 1996 年，主要产品为各类转向器、转向管柱，技术处于行业领先水平，EPS 出货量位居国产供应商前列。万达核心客户包括吉利、奇瑞、上汽通用五菱等。转向与汽车 制动业务在技术、客户等方面均具有协同效应，公司收购万达汽车有望将转向、制动技术打 通，同时转向业务也有望借助公司在制动领域积累的优质客户。公司收购万达汽车后，正式 宣布研发线控转向，公司线控底盘布局初具雏形。

4.2.高级别自动驾驶落地在即，线控转向处于量产前夜

相比于线控制动处于 1-100 的产业阶段，线控转向尚处于 0-1 的阶段。线控转向落地难度更 大，主要体现在 1）电子器件的冗余安全问题；2）路感电机控制算法优化；3）与自动驾驶 系统的协调性问题。目前市场上唯一实现线控转向量产的车型是 2013 年英菲尼迪 Q50L， 其使用了配备保留机械连接冗余的线控转向。

线控转向渗透率提升的核心驱动因素为高阶自动驾驶的落地。转向系统沿着机械转向、液压 助力转向系统 HPS、电控转向 EPS、线控转向 SBW 的方向演进，其中 EPS 是当前主流的转 向系统，可以满足 L0-L2 的辅助驾驶需求。根据佐思汽研数据 2016-2020 年 EPS 在中国乘 用车市场的渗透率已从 80.1%逐年上升至 96.4%。线控转向的结构可理解为在 EPS 的基础 上取消了管柱与转向器之间的机械连接（中间传动轴），通过各种传感器获得方向盘的转角 数据，然后 ECU 将其计算为具体的转向数据，结合车速及车辆行驶状态来对转向电机进行 控制实现转向。相比于EPS线控转向实现完全的解耦，可以满足 L3 及以上的高级别自动 驾驶需求。因此我们认为，随着高级别自动驾驶落地，线控制动将实现 0-1 的跨越。

受益于高级别自动驾驶的逐步落地，我们预计线控转向将于 2023 年正式开始量产。2021 年 末，集度、蔚来、吉利成为线控转向技术发展和标准化研究的联合牵头单位，将牵头线控转 向相关国家标准的制定；长城汽车也推出了“智慧线控底盘”计划，其中包括了支持 L4 级 别自动驾驶的线控转向技术，并预计 2023 年实现首次配套量产。根据华夏 EV 网，线控转 向单车价值量在 5000-8000 元，我们假设 2023 年线控转向单车价值量为 6000 元，并以 5% 的速度年降。同时考虑到线控转向赛道的核心驱动因素为高阶自动驾驶的落地，因此我们认 为线控转向将配备于 L3 及以上的自动驾驶车辆中，并在 L4+级别中为标配。综合以上分析， 我们测算 2027 年我国线控制动的市场规模将达到 319 亿元。

5.底盘轻量化市场空间广阔，公司出海替代逻辑明确

5.1.底盘轻量化性价比高、渗透率提升快，国内厂商具备成本优势出海可期

汽车轻量化是燃油车节能减排、新能源车提高续航的重要路径之一。汽车行驶时需要克服多 种阻力，除空气阻力外，其它阻力都与整车质量成正比，汽车燃料使用的 60%消耗在汽车自 重上，德国能源与环保研究所研究得出，小型轿车每减重 10%，燃油可以节省约 6%，通过 汽车轻量化可以有效达到降低燃油消耗率的效果。对于新能源车而言，相比于燃油车自重更 高，极大的影响新能源车的续航能力。以特斯拉 Model S 为例，其总重为 2108kg，电池重量 超过 500kg，续航里程 400km 左右，而汽车整备质量每减重 10kg，在无制动能量回收的情况 下，新能源汽车续航里程可提升 2.5km。

同时，汽车轻量化可以有效提升整车操控性和驾驶性。当发动机输出的力 F 一定的前提下， 汽车的质量 m 越小，汽车获得的加速度 a 越大，动力性越好。中国一汽研究中心数据显示， 汽车质量每减少 100kg，0-100km/h 加速时间减少 0.86s。同时，汽车轻量化还有利于缩短汽 车制动距离，若汽车采用的制动器相同，则质量越轻的汽车，制动距离越短。中国一汽研究 中心数据显示，汽车质量降低 10%，制动距离可以缩短 3%-4%。

铝合金是现阶段最主流的轻量化材料。轻量化材料主要包括高强度钢、铝合金、镁合金和碳 纤维等。其中，高强度钢质量仍相对较重，而镁合金在汽车上的运用尚处于早期阶段，碳纤 维目前成本仍较高，在现阶段，铝合金是最主流的轻量化材料。根据中国铝管交易网，铝制 汽车可以比钢制汽车重量减轻 30%-60%，其中铝制发动机可减重 30%，全铝车身比钢材减重 40%以上，同时铝合金熔点低，回收率高于 80%。汽车轻量化中底盘轻量化最具发展潜力，其中对主机厂而言，铝转向节是性价比最高的底盘 轻量化产品。汽车轻量化可以分为车身轻量化、底盘轻量化、动力系统轻量化和内饰轻量化。 底盘上多数零部件的质量为簧下质量，同等幅度簧下质量轻量化的效用优于簧上质量轻量化 效用。而在底盘轻量化产品中，又以转向节最具有性价比，单 kg 减重成本最低，渗透率相 对较高。

底盘轻量化市场空间广阔，预计 2025 年将达到 467 亿元。根据伯特利、文灿股份、旭升集 团等公司公告测算铝制转向节/控制器/副车架/制动钳单车价值量分别为 400/1000/2500/400， 并假设 2%的年降；同时假设 2023 年渗透率提升 10%，2024、2025 年渗透率每年提升 5%。 基于以上分析我们测算，2025 年中国乘用车底盘轻量化市场空间为 467 亿元，其中铝制副车 架市场空间 237 亿元，铝制控制臂市场空间 130 亿元，铝制转向节市场空间 62 亿元，铝制 制动钳市场空间 38 亿元。

汽车铝合金行业不同工艺技术壁垒差异较大，铝制转向节产品资金、工艺壁垒相对较高。我 国汽车铝合金行业整体市场格局较为分散，但按铝合金工艺种类划分，不同工艺的壁垒差异 较大，铝制转向节链接车轮和控制臂，要保证强度和耐久性、异形且壁厚较厚，主要工艺包 括差压铸造、挤压铸造和锻造，资金和工艺壁垒较高，我国大多数汽车铝合金企业仅能掌握 壁垒较低的高压铸造工艺，具备铸铝转向节量产能力的国内企业相对较少。从铝制转向节市 场格局来看，日系 OEM 供应体系较为封闭，丰田、日产以自产为主，本田供应商为日本都 筑电气，且日系供应商主要采用挤压铸造，工艺保密性较强。美系 OEM 中，通用、福特的 主要供应商为伯特利、安路特，特斯拉转向节供应商包括万都、拓普集团。欧洲整车厂的主 要供应商为 KSM（被中信戴卡收购）、德西福格等欧洲本土供应商。国内自主品牌则主要由 国产供应商伯特利、拓普集团、旭升股份、文灿股份供应，其中伯特利和文灿股份采用差压 铸造工艺，拓普集团和旭升股份为锻造工艺。

铝转向节核心比拼要素为成本，国产供应商成本优势明显，逐步实现出海替代。在行业发展 初期，差压铸造、挤压铸造和锻造工艺主要被海外厂商所掌握，随着国内伯特利等头部企业 逐步在相关领域积累了数十年的经验，产品性能已达到海外厂商水平。因此，在整车厂降本 压力之下，行业核心比拼要素为成本。

从铝转向节成本结构来看，直接人工占比约 7%，间 接人工成本包含在制造费用中，合计人工成本占比约 10%，国内企业人工成本具备明显优势。 根据威海市统计年鉴和德国联邦统计局数据，2021 年伯特利轻量化业务工厂所在地山东威海 制造业平均薪资水平为 7.2 万人民币/年，而德国 2021 年制造业平均用工成本为 37.3 欧元/小 时，对应约 7.7 万欧元/年（约 57 万人民币/年）。同时，铝合金加工属于高能耗型产业，燃料 及动力占成本结构的 5%以上，近年来海外能源成本高企，国内能源成本亦低于海外。综合 以上因素，国内供应商相比于海外供应商成本优势明显，具备更强的竞争力，逐步实现出海 替代。

5.2.成本优势+全球配套能力，公司轻量化业务海外在手订单充沛

公司当前轻量化产品主要包括铸铝转向节、铸铝支架、铸铝控制臂等，并逐步开发推广铸铝 副车架、铸铝卡钳和铝合金制动盘等产品。公司在铸铝转向节等产品上工艺积累深厚，具备 较强的竞争优势。目前，主要配套客户包括通用汽车、福特、沃尔沃等国际一流整车厂和吉 利、奇瑞、蔚来等国内自主品牌。

公司早期通过萨克迪进入通用汽车供应体系，后抓住机遇成为全球通用一级供应商并拓展至 福特、沃尔沃、雪铁龙等其他国际一流主机厂。目前公司轻量化业务海外订单充沛，出口替 代逻辑明确。2012 年，公司通过与通用汽车长期供应商萨克迪成立合资公司(威海伯特利、 威海萨伯)进入轻量化领域，2014 年后，威海伯特利逐渐为上汽通用配套 D2xx，D2ux，E2xx， Omega 项目，并且于 2015 年 5 月开始陆续为美国萨克迪提供铸铝转向节毛坯产品。2019 年， 美国萨克迪公司因自身原因全面停业，伯特利接替其成为通用和福特全球的一级供应商，从 Tier2 转为 Tier1 供应商，直接提供精加工后的零部件产品，毛利率水平进一步提升。2019 年 以来，公司陆续获得多个海外主机厂平台化项目定点，在手订单充沛。我们测算，公司 2019 年以来已披露的海外订单全生命周期金额合计约 130 亿人民币。2021 年 4 月，公司从美国萨 克迪手中收购威海伯特利和威海萨伯，从占比 51%和 49%到全资控股以上两家公司，有利于 更大程度的受益于轻量化业务带来的增量。

6.盈利预测

我们预计公司 22-24 年营收分别为 46.9/74.1/96.6 亿元，增速分别为 34.4%/57.8%/30.4%，归 母净利润分别为 6.7/10.3/13.5 亿元，增速分别为 33.6%/53.4%/30.3%。 分业务核心假设如下： （1） 线控制动业务：2021 年公司线控制动销量仅 2 万套，2022 年前三季度已有奇瑞瑞虎 8、广汽埃安等 13 个项目量产，将带动公司出货量快速增长。同时，2022 年因博世 缺芯主机厂向国内厂商寻求二供，公司抓住这一行业机遇新订单进展迅速，根据公司 披露，2022 年前三季度公司线控制动新增定点项目 46 项（2021 年全年仅 11 项）。我 们预计 22-24 年公司线控制动业务出货量分别为 30/120/180 万套。价格方面假设 3% 年降。综合以上因素，我们预计 22-24 年公司线控制动业务营收分别为 4.8/18.6/26.1 亿元，增速分别为 1400.0%/287.5%/40.3%。

（2） EPB 业务：2021 年公司 EPB 业务国内市占率约 8.3%（出货量口径），考虑到 EPB 未 来渗透率提升空间主要在中低端市场且下游自主品牌份额提升，有望加快国产替代进 程，公司作为国产 EPB 龙头市占率有望提升。同时公司 2022 年 12 月 EPB 产品首次 获得海外整车厂定点，具有标杆效应。我们预计 22-24 年公司 EPB 业务出货量分别 为 190/266/373 万套。价格方面考虑行业发展阶段及年降趋势，假设 ASP 每年降低 5%。综合以上因素，我们预计 22-24 年公司 EPB 业务营收分别为 17.9/24.4/33.1 亿元， 增速分别为 45.5%/35.8%/35.8%。

（3） 轻量化业务：公司逐步进入多家国际一流主流 OEM 供应体系，测算目前海外在手订 单全生命周期金额达 120 亿元，国内市场公司亦获得奇瑞、吉利、蔚来等多家主机厂 定点。同时 2023 年公司墨西哥工厂和威海三期工厂投产后，轻量化产能高达 1400 万件，因此产能并非限制因素。因此我们预计 22-24 年公司轻量化业务销量分别为 843.4/1012.1/1214.5 万套。同时考虑到公司在铸铝转向节的基础上，逐步拓展至 ASP 更高的控制臂、副车架产品，因此预计轻量化业务 ASP 提升。综合以上因素，我们 预计 22-24 年公司轻量化业务营收分别为 11.0/15.2/18.2 亿元，增速分别为 30%/38%/20%。考虑到 23、24 年为公司新建厂房产能爬坡期，产能利用率下降使得 制造费用上升，同时控制臂和副车架毛利率略低于转向节，因此预计 22-24 年毛利率 33%/31%/30%。

（4） 盘式制动器：因 EPB 与后轮盘式制动器为替代关系，随着 EPB 渗透率提升，盘式制 动器行业需求量逐步收缩。但随着卡钳逐步向固定式卡钳和低拖滞卡钳发展，行业壁 垒有所提升，价值量向头部企业集中。因此我们预计 22-24 年公司盘式制动器营收为 12.4/13.3/14.2 亿元。同时，公司盘式制动器业务毛利率自 2017 年以来均稳定在 19% 左右，预计 22-24 年毛利率为 19%不变。考虑到公司 EPB 和轻量化业务基盘稳定，线控制动受益于汽车电动智能化趋势高速发展， 公司业绩高速增长，参考可比公司的平均估值水平，我们给予公司 2023 年 35 倍 PE，目标 市值 360.5 亿元，目标价 87.9 元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」